Декабрь - это всегда месяц подведения итогов и построения планов на будущий год. Прожит определенный этап, пора свести дебет с кредитом и посчитать, что осталось в итоге. Давайте и мы подведем итоги и посмотрим, что происходило на рынках в 2012 году и куда они движутся? Естественно, что в то время, когда я пишу эту статью, исход многих событий еще не известен, но нам, подобно игрокам в покер, постоянно приходится принимать решения в вероятностном поле, так что нам не привыкать прогнозировать будущее на основании прошлого. По своей сути торговля на финансовых рынках очень напоминает эту игру с неполными данными, вот и представим, что мы разыгрываем партию в «Texas Holdem». Перспективы динамики рынков сформируются только ближе к весне и, глядя из декабря, весьма проблематично делать выводы и предположения об итогах 2013 года, но кое-какие наброски все же возможно сделать.
2012 – краткие итоги. (Preflop)
Прошедший 2012 год для рыночных игроков был очень сложным в плане прогнозирования, и дело здесь не только в эффективности фундаментального или технического анализа, но связано это было и с огромными дисбалансами в кредитно-денежной политике, проводимой мировыми ЦБ. Рынок FOREX, получивший большую популярность на просторах бывшего Советского Союза, в силу минимальных залоговых требований и огромного кредитного плеча, никогда не был простым для прогнозирования, но его иррациональность в этом году побила все рекорды.
Вернемся в лето 2011 года. Только что закончилась вторая программа количественного стимулирования, которую проводил ФРС, товарные рынки начали снижаться, за несколько часов до дефолта Президент США подписал закон об увеличении потолка государственного долга, а Европа находилась в преддверии кризиса суверенного долга. Совокупность всех факторов привела к тому, что в августе 2011 года доллар США начал тенденцию на свое укрепление. К январю 2012 года долговой кризис в Еврозоне уже был в самом разгаре, а евро котировалось на уровне 1.30, хотя еще в августе стоило 1.44. Проблемы отсутствия банковской ликвидности подвинули нового председателя ЕЦБ - Марио Драги - пойти на неординарный ход, и ЕЦБ решил провести две операции по долгосрочному рефинансированию LTRO, которые и были проведены в декабре 2011 года и январе 2012 года. В ходе этих операций было размещено 500 млрд евро под 1% годовых на 3 года. В основе данного действия лежала идея, что банки начнут покупать облигации проблемных стран еврозоны, в том числе Испании и Италии.
Однако к весне положительный эффект от операций LTRO сошел на нет и проблемы обострились с новой силой, в июле курс евро фактически достиг отметки в 1.20. В тоже самое время с другой стороны океана, в США, не прекращались заявления о возможном начале новой программы количественного ослабления. Рынки акции, пережившие коррекцию весной 2012 года, летом вновь начали бурно расти, причем росли они, невзирая на реальное положение вещей в мировой экономике. Репортажи с финансовых рынков напоминали театр абсурда, игроки ожидали старта программ количественного стимулирования и перед стартом затоваривались на все. Апогеем этого действа стали слова Марио Драги «Мало не покажется!», с которыми он обратился к спекулянтам, играющим на понижение цен суверенных долгов, после которых евро взлетело ракетой к уровню 1.30. И вот в сентябре 2012 года долгожданные программы ЕЦБ и ФРС были объявлены, не остался в стороне и Банк Японии.
ЕЦБ принял решение о покупке государственных облигаций со сроком погашения до трех лет в неограниченном количестве, обставив эти покупки условием обращения стран к Европейскому фонду финансовой стабильности (ЕФФС). В свою очередь ФРС принял решение о покупке Mortgage-backed securities в объемах 40 млрд ежемесячно. Однако ни тот, ни другой банк фактически не стали выполнять принятые ими же самими программы. ЕЦБ не стал выполнять программу по причине того, что ни одна страна так и не обратилась за помощью к ЕФФС, т.к. сам факт принятия программы сбил доходность по суверенным бондам. По какой причине не стала выполнять свою программу ФРС, не известно. Однако доподлинно известно, что вместо 101 млрд в MBS, которые были намечены к покупке до декабря 2012 года, было приобретено всего 33.5 млрд в MBS. Причем покупки производились за счет рефинансирования, а не за счет увеличения баланса и вброса в рынки дополнительной ликвидности. Фактически регуляторы обманули рынки, и если учреждать призы, то программы количественного стимулирования от ФРС и ЕЦБ можно смело удостоить премии «Афера года».
Одно лечим, другое калечим. (Flop)
Регуляторы добились поставленных целей, сбили доходность по суверенным долгам и отчасти снизили спреды по MBS, но подобные методы имели ряд побочных эффектов, которые сильно усложнили задачу рядовым трейдерам и могут в дальнейшем сильно усложнить задачу влияния на рынки для самих регуляторов. Прежде всего следует отметить, что рядовой трейдер, имеющий своей целью извлечение прибыли из курсовых колебаний, будь-то акции или валютные курсы, не может себе позволить плыть против течения, и когда рынок резко бросает против тренда, то первым пострадавшим является именно он. Такова доля мелкого инвестора и в этом никто не виноват. Однако до сего момента считалось, что есть некоторые пределы «безумия», до которых может дойти рынок. Есть экономически обоснованная стоимость, есть фундаментальные законы, которые движут рыночными отношениями, есть технический анализ и много чего еще есть. Однако 2012 год показал, что теперь это ничто по сравнению со словами ответственного чиновника. Если невыполненное обещание главы ЦБ может безосновательно повысить рынок акций на 15% и изменить валютный курс на 10 %, причем сделать это в течение всего двух месяцев, то о каком анализе и прогнозировании может идти речь? Здесь нужен не индикатор, а психиатр. Настроение толпы всегда оказывали влияние на рыночную структуру, но то, что творилось на рынках, можно сравнить с коллективным помешательством или с продуманной манипуляцией. Вопрос «А кто же все это покупал, если все продавали» так и остался подвешенным в воздухе. И в этом смысле на ум приходит хорошее сравнение: если все пошли топиться, а потом выяснилось, что некоторые не утонули, значит ли это, что мы должны сожалеть о том, что пропустили увлекательное путешествие?
Главный вопрос, который сейчас стоит перед трейдерами, заключается в определении того, закончила ли европейская валюта тренд на свое снижение или на рынке произошел окончательный разворот к основной тенденции? Если подходить к техническому анализу с классической точки зрения, то сделать окончательный вывод сейчас нельзя. Если посмотреть на график, можно увидеть, что образованная евро перевернутая голова с плечами имеет неправильный наклон шеи и понижающийся тренд будет завершен только при преодолении ценой закрытия месяца уровня 1.3350. Графический анализ данной ситуации более говорит о продолжении тенденции на понижении, чем о ее перемене на повышающийся тренд, т.к. на графике наблюдается ряд последовательно понижающихся минимумов. Однако как только недельной ценой закрытия будет пройден уровень 1.32, можно говорить о том, что вскоре евро окажется на уровне 1.34, а затем и на 1.415.
Рис.1: Курс EUR/USD с ключевыми уровнями закрытия месяца.
С фундаментальной точки зрения для евро также отсутствуют факторы роста. За повышением евро от уровня 1.225 до 1.295 стояло краткосрочное повышение товарных цен и угроза председателя ЕЦБ. Сейчас повышение товарных цен сошло на нет и прогноз инфляции в еврозоне от Марио Драги предполагает уровень инфляции в 2013 году ниже двух процентов годовых. Т.к. инфляция имеет глобальный характер и зарождается за океаном, подобный прогноз говорит о том, что у ЕЦБ развязаны руки для дальнейшего смягчения кредитно-денежной политики, и только в конце 2013-го ЕЦБ ожидает увеличения инфляционного давления, а значит увеличения курса евро.
Еще более красноречивым является прогноз инфляции от Банка Англии. Согласно этому прогнозу, с наибольшей вероятностью в начале 2013 года инфляция незначительно повысится и во второй половине года будет снижаться к уровню в 2 %. Банк Англии ожидает в I квартале 2013-го инфляцию на среднем уровне - 2.53 %, во II квартале – 2.66%, в III квартале – 2.63% и в IV квартале – 2.31%. Как видим, в этом ЦБ тоже не ожидают всплеска инфляции в 2013 году. Другими словами, два ключевых европейских центральных банка считают, что с наибольшей вероятностью в 2013 году курсы эмитируемых ими валют будут снижаться, а не расти. Данный вывод основан на фундаментальном постулате, что товарные цены и курсы иностранных валют движутся в одном направлении, т.к. в знаменателе любой валюты и товарных цен находится доллар США, а большинство товаров номинировано в долларах. Рост иностранных валют против доллара США могла бы обеспечить разница в потенциале процентных ставок, но в условиях отсутствия инфляции и замедления экономического роста оба банка не будут ужесточать кредитно-денежную политику, скорее они будут склоны к ее ослаблению.
Количественное ослабление, и закончил ли Бернанке блефовать? (Turn)
12 декабря после заседания Комитета по открытым рынкам ФРС США Бен Бернанке сделал очередное повышение ставок в игре, расширив программу количественного стимулирования. В решении по итогам заседания сказано: Комитет будет продолжать приобретение ипотечных ценных бумаг в темпе 40 миллиардов долларов в месяц. Комитет также будет покупать долгосрочные казначейские ценные бумаги с первоначальными темпами $ 45 млрд в месяц. Прежде всего вызывает удивление термин «продолжать», как можно продолжать то, что никогда не начиналось?! Как я говорил выше, до декабря ФРС не покупал ипотечные ценные бумаги, хотя громогласно объявил об этом 13 сентября. Любой желающий может убедиться в этом на сайте ФРБ Нью–Йорка. Расширение программы покупки активов еще на 45 млрд ежемесячно, по моему мнению, вызвано тем, что ФРС своим сентябрьским решением всего лишь стремился уровнять ставку Марио Драги. Технически сентябрьское решение о покупках ипотечных ценных бумаг не было подготовлено и поэтому не осуществлялось. Я бы не стал называть новую программу покупки активов четвертым раундом, скорее это продолжение третьей программы, старт которой был дан в сентябре и эти дополнительные покупки к весне должны окончательно сломать основной тренд на укрепление доллара США. Если кончено другие банки не начнут расширять свои собственные программы покупки активов, дабы противостоять давлению ФРС. Возможные последствия таких действий очень характерно отображены в прогнозе «инфляции личных потребительских расходов». Как видно из диаграммы, в 2013 году ФРС предполагает расширение диапазона инфляции с перспективой ее уменьшения в последующие годы. Все вроде бы хорошо. Но, как говорится, гладко было на бумаге, но забыли про овраги. Откровенно говоря, я вообще не очень понимаю, каким образом планируется удержать инфляцию на уровне ниже 2%? Т.е. ФРС уверены, что другие страны, в том числе и Россия, будут продолжать продавать свои сырьевые ресурсы за доллары США, которые к концу 2013 года, по замыслу ФРС, должны обесцениться на 30%? Интересно, господин Путин согласен с таким решением? Думаю, что нет. Технически доллар может еще некоторое время укрепляться по отношению к своим текущим значениям и на фоне общемировой нестабильности, но фактически Бен Бернанке подписал ему смертный приговор. Вероятность попадания мировой экономики в раскучивающуюся инфляционную спираль, на фоне падения производства, после осенне-зимних решений ФРС, многократно увеличилась.
Рис 3: Инфляция потребительских расходов. Прогноз ФРС США.
Фондовый пузырь. (River)
К концу 2012 года стараниями центральных банков на рынках акций образовался очередной огромный пузырь. Как это не редко бывает, именно этот фактор может похоронить не только все прогнозы на развитие ситуации, но и все усилия ЦБ и правительств на стабилизацию ситуации и выход мировой экономики из кризиса. В настоящий момент рынки акций значительно переоценены по отношению к товарным рынкам, и все, что их удерживает на плаву, так это огромный навес напечатанных денег и отсутствие перспективных направлений для инвестирования. Если рассматривать временной горизонт для инвестирования в 5 – 10 лет, то долгосрочные процентные ставки, находящиеся на исторических минимумах, никоем образом не стимулируют инвесторов вкладывать в экономики или находящиеся в рецессии, или стоящие на ее пороге. Крупные инвесторы в буквальном смысле сбагривают образовавшиеся у них денежные излишки наиболее стабильным правительствам - в надежде получить хоть какие-то дивиденды от скопившейся у них огромной денежной массы. Начиная с лета 2011 года, доходность государственных казначейских облигаций фундаментально расходится в своей динамике с рынком акций, а это очень серьезный сигнал тревоги для всех финансовых рынков. Проблема в том, что центральные банки либо не хотят этого замечать, либо делают вид, что не замечают.
Рис.4: Доходность 7-летней казначейской ноты США и стоимость 500 крупнейших американских корпораций.
Ситуация по своей сути очень напоминает 2007 год. С той разницей, что тогда у банков не было огромных незадействованных резервов. В 2007-м деньги с достигшего пика рынка акций стали массово перетекать на рынок товаров, разгоняя инфляцию. Товарные цены достигли своего максимума летом 2008 года, а потом наступила осень и мир погрузился в хаос кризиса. Тогда правительства и ЦБ спасли мировую экономику, буквально завалив мир огромным количеством денег и выкупив неблагонадежные активы. Сейчас все средства спасения фактически исчерпаны. Страшно даже подумать, что будет, если триллионы напечатанных денег хлынут на товарные рынки. Как показывают заявления Бена Бернанке, у ФРС нет практически никаких средств для того, чтобы противостоять такому сценарию развития событий. Нет таких средств и у Марио Драги. Что будет с европейской экономикой в условиях, когда начнет раскручиваться инфляционная спираль, курс евро вырастет до уровня 1.50, а ЕЦБ окажется перед необходимостью повышать процентные ставки? Вот уж действительно - «Мало не покажется!» - ну а прав я или нет, вскрытие (showdown) покажет.
Примечание:
Preflop – фаза игры, когда всем участникам раздается по 2 собственные (карманные) карты.
Flop – фаза игры, когда на стол выкладываются 3 общие карты, составляющие комбинацию с карманными картами игроков.
Turn – фаза игры, когда на стол выкладывается 4-я общая карта,составляющая комбинацию с карманными картами игроков и картами flop.
River – фаза игры, когда на стол выкладывается 5-я общая карта, составляющая комбинацию с карманными картами игроков и картами flop и turn.Иногда в этой фазе случаются маловероятные события, которые в корне меняют ситуацию.
Showdown – вскрытие карт, финальная фаза, когда все комбинации собраны и ставки сделаны, игроки сравнивают полученные результаты с целью определения победителя.
