Совсем недавно правительство США отчиталось о неплохом достижении в борьбе с инфляцией. Показатели последней снизились на 0,6% от июньского уровня, что стало приятной неожиданностью для всех экономистов. Трейдеры моментально отреагировали, увеличив ставки на бычий рынок. Но все не так просто, как кажется рыночным оптимистам.
Трейдеры теряют голову от хороших новостей по инфляции
Итак, общий показатель инфляции в США за июль составил 8,5%, что ниже 9,1%, зарегистрированных в июне, а также ниже, чем прогнозировали практически все аналитики. Череда неожиданно высоких показателей, когда цены продолжали расти, а инфляционное давление усиливалась, прервалась. Многие аналитики, среди которых, например, Роберт Берджесс, спешат раструбить новость о том, что пик общей инфляции, включая продукты питания, топливо и все остальное, уже позади и «пришла пора покупать».
Однако ряд показателей все еще выглядит не так радужно и заставляет, по крайней мере, задуматься, что яма далеко не пройдена. Хотя этот отчет об индексе потребительских цен, несомненно, является положительным, он не меняет правила игры и вряд ли окажет большое влияние на поведение Федеральной резервной системы до конца года, я покажу, почему так.
Да, спору нет, временная инфляция действительно преходяща.
Рецессионные всплески различных продуктов, которые наиболее непосредственно пострадали от пандемии, ожидавшиеся еще год назад, наконец-то пробились через систему. Цены на топливо, подержанные и арендованные автомобили, а также авиабилеты испытали огромную волатильность после пандемии, и это усугублялось безумной политикой компаний в плане запасов.
Теперь всплеск цен больше, чем 12 месяцев назад. Инфляция прокатных автомобилей, которая в какой-то момент превышала 100%, теперь стала отрицательной. Инфляция подержанных автомобилей снизилась до однозначных цифр. Цены на топливо и авиабилеты остаются повышенными, но ниже своих максимумов. Есть все основания ожидать, что эти показатели инфляции также продолжат улучшаться.
Кроме топлива все они включены в стандартный показатель «базовой» инфляции, которая показала самый низкий месячный рост с сентября прошлого года. Так что на первый взгляд все выглядит достаточно хорошо.
Тем не менее есть стойкое ощущение, что временные эффекты заставляют этот основной показатель выглядеть ниже, чем он есть на самом деле, после месяцев, когда он выглядел выше. Ведь все эти категории имеют сильное сезонное влияние.
Факторы, которые ввели рынки в заблуждение
Скажем прямо: пандемия, длящаяся уже третий год, приучила нас к тому, что лето является традиционно низким сезоном для коронавирусных инфекций. В то время как осень и зима показывают резкие всплески. Похоже, люди просто решили провести это лето на полную катушку – в преддверии нового всплеска, который уже маячит на пороге.
Сдержанность последние два года заставляет людей сейчас тратить больше – в попытке успеть отдохнуть до конца сезона. Это влияет на все категории товаров, повышая спрос на аренду автомобилей и жилья, гостиничные услуги и сервис в целом. Однако это явно временный эффект, который исчезнет в октябре, сменившись очередной волной уныния по поводу дорогого отопительного сезона и вспышки нового штамма Covid-19.
В частности, Стивена Энгландер из Standard Chartered PLC составил диаграмму скорректированных базовых товаров – исключая товары, наиболее непосредственно затронутые пандемией. Оказалось, что показатель все еще снижается... но уже не так внушительно. Заставляя думать, что отложенный спрос пока вносит небольшие коррективы, но это временный эффект.
Основная же проблема не в диаграммах, а в том, что этот самый прирост цен не имел ничего общего с денежно-кредитной политикой, так что ФРС мало что могла сделать, чтобы их контролировать.
Превалирующая часть товаров, которая входит в состав для подсчета базовой инфляции, не была затронута данными эффектами. Так что различные исследовательские группы в ФРС отслеживают показатели «ядра» инфляции, чтобы изучить базовое ценовое давление – и эти показатели все еще растут. Возможно, мы на пике или около него, хотя лично я считаю, что пика мы достигнем в ноябре-январе, но мы его не преодолели даже и близко.
Чтобы убедиться в этом, вам достаточно просто взять другие базовые показатели. Например, пара широко используемых показателей от Федерального резервного банка Кливленда, который публикует усеченное среднее (исключая самые большие всплески в любом направлении и беря среднее значение) и медиану. Эти показатели никогда не используют данные по арендованным автомобилям или по топливу. И к сожалению, оба показателя продолжали расти в июле, и оба находятся на самом высоком уровне с момента начала измерений по этим методикам в 1984 году, превысив максимумы 1991 года практически в два раза. Хотя если брать помесячный срез, то июльский выглядит совсем неплохо, снизившись аж на 40% от июньских максимумов.
Но самым показательным методом, как по мне, является отслеживание «липких» цен, который традиционно выполняет Федеральный резервный банк Атланты. Эти товары требуют длительного планирования для изменения их стоимости и трудно поддаются коррекции (в сравнении с гибкими ценами, которые могут быстро расти или падать без особых затруднений).
Мы уже говорили, что в первые месяцы инфляционной паники преобладали гибкие цены, для которых инфляция уже начинает немного снижаться. Но это очень ненадежная основа, поскольку они могут вырасти в любую минуту, следуя тенденциям рынка.
Что важно для нас по-настоящему, так это то, что ожидания производителей настолько сместились, что липкие цены двигаются. И снова годовые темпы жесткой инфляции цен выросли в прошлом месяце до нового 40-летнего максимума. Это большая проблема, которая требует чрезвычайной бдительности со стороны центрального банка.
Хорошей новостью является то, что липкие цены не так сильно раздулись в прошлом месяце, как в предыдущем, но это все еще убедительное свидетельство того, что, по мнению ФРС, пик еще не наступил, и именно на них я опираюсь, когда говорю о том, что всю серьезность ситуации мы прочувствуем только к зиме.
Точно также остро стоит проблема стоимости жилья, на долю которой приходится около трети всего индекса.
Годовая инфляция арендной платы, которая направлена на то, чтобы отразить изменения в стоимости жилья для арендаторов и покупателей, снова выросла в прошлом месяце, установив новый максимум с 1990 года.
Несмотря на признаки того, что значительное увеличение стоимости заимствований, вызванное ужесточением ФРС на сегодняшний день, уже оказывает влияние на рынок жилья, число, вероятно, будет продолжать расти, а вместе с ним и базовая инфляция. Это характерно для эпохи пост-дешевого доллара, когда валюта обесценивается, и стоимость жилья растет просто вследствие одного этого фактора. Но, конечно, следует учесть также и другие факторы: часть американцев будет менять жилье на более дешевое из-за роста цен на коммунальные услуги и роста их ежедневных расходов. Эта миграция поддержит спрос на рынке аренды, не позволяя ценам резко снизиться.
Коридор для ФРС
Теперь мы должны спросить себя, а что, собственно, может предпринять ФРС по данному поводу?
Да, предотвращение еще одного негативного сюрприза означает, что мы можем исключить любой риск внезапных повышений ставок, которые могли бы уничтожить быков.
Что касается рынка фьючерсов на облигации казначейства, здесь сработал взаимозачет: высокие данные о заработной плате и обнадеживающие данные по инфляции, а также снижение заявок по безработице скомпенсировали друг друга. Так что экономисты немного в растерянности: рынок федеральных фондов, кажется, говорит, что ФРС может одинаково легко согласиться с любой из предложенных ставок для повышения – как на 50, так и на 75 пунктов – что, конечно, не облегчает работы трейдерам.
В целом, рынки на удивление спокойно отреагировали на «позитивные» новости, и это само по себе уже отличный сигнал.
На этом фоне наиболее сильно пострадал рынок иностранной валюты. Индекс доллара, сравнивая валюту с рядом его крупнейших торговых партнеров, показал самое большое процентное падение за два месяца, поставив точку в крупном июльском ралли. Это, конечно, ослабит давление на прибыль транснациональных корпораций и будет очень приятной новостью для министров финансов развивающихся стран, дав передышку остальному миру.
Но здесь проблема в чем?
При всей положительной динамике ФРС хотела бы, чтобы финансовые условия оставались жесткими.
Сочетание более низкой доходности облигаций с ослаблением валюты и ростом акций заставило быков поднять голову. Пока собственный индекс Bloomberg, а равно и индекс Goldman Sachs сходятся во мнении, что ситуация становится гораздо более мягкой. Но это именно то, чего центральный банк не хочет, если он хочет снизить спрос и сдержать инфляцию. Мы действительно находимся в ситуации, когда ФРС жестко играет против быков, и это красноречиво говорит нам о ближайшем будущем.
Так что, да, вы можете играть против ФРС, но в планах у правительства США, чтобы рынки помогали экономике страны больше, немного удорожая финансирование. Таким образом, пока нет оснований для голубиного разворота, и это довольно хороший аргумент, чтобы показать рынкам, кто хозяин, с повышением на 75 базисных пунктов в следующем месяце.
Так есть ли повод для радости?
Это подводит нас к биржевым игрокам, которые продолжают бросать вызов скептикам инфляции, считающим, что пик инфляции еще не наступил после более мягкого, чем ожидалось, отчета по индексу потребительских цен за июль.
Мы видим, что базовый индекс S&P 500 вырос на 2,1% до самого высокого уровня с мая, в первую очередь за счет акций экономически чувствительных компаний, таких как производители микросхем и производители автомобилей. Технологический индекс Nasdaq Composite вырос на 2,8%, увеличив свой прирост почти ровно на 20% по сравнению с годовым минимумом, установленным в июне. В некоторых кругах это уже было провозглашено новым бычьим рынком.
Чисто технически это действительно так. Но есть серьезные опасения, что дно еще впереди. Например, Сэм Стовалл, занимающий должность главного инвестиционного стратега, считает, что положение неясно, пока базовый индекс не закроется выше 4231,66 — 50-процентного уровня коррекции для текущего медвежьего рынка. Во вторник он закрылся на отметке 4 210,24, поэтому S&P нужно набрать менее 1%, чтобы добраться туда. Используя анализ Фибоначчи, Стовалл считает, что достижение средней точки будет сигналом того, что рынок готов к полному восстановлению.
По словам стратега, закрытие выше этого уровня станет явным сигналом, что минимум медвежьего рынка уже установлен, поскольку ни один из более ранних случаев медвежьих рынков с 1946 года не откатился на 50% от своего снижения только для того, чтобы выдержать последующую распродажу, которая превысила предыдущую. Это не означает, что предыдущий минимум не будет оспорен, но указывает на то, что минимум 16 июня, скорее всего, удержится.
Всего мировая экономика пережила 19 случаев, когда после Второй мировой войны S&P 500 входил в медвежий рынок (падение на 20% по сравнению с максимумом или коррекцию на 15% до 19,9%).
Из описанных 19 случаев только медвежий рынок 1973-1974 гг. зафиксировал более низкий минимум после 50-процентного восстановления после 15-процентного спада. Причиной стало исключительное геополитическое потрясение, в ходе которого арабские страны вторглись в Израиль. Результатом стало нефтяное эмбарго – и все это разразилось сразу после того, как S&P достиг своего 50-процентного восстановления. После этого он потерпел катастрофическое падение на 44%.
Тем не менее для некоторых технических аналитиков уровень, на который стоит обратить внимание, составляет 4177. Именно здесь S&P 500 отметил пик своего отскока с мая по июнь. Чартисты называют это «более высоким максимумом», как объясняют в этой аналитики Лу Янг и Изабель Ли. Они считают, что это предположительно является сигналом того, что нас ждут более устойчивые успехи.
Суть соглашения, по-видимому, заключается в том, что если рынок пойдет дальше вверх, будет логично предположить, что июнь был дном. Пусть это по-прежнему оставляет открытым вопрос о том, как далеко может уйти рынок, но последний вопрос во многом зависит от экономических основ. Сейчас у стратегов очень разные мнения о том, куда будут двигаться акции. Для Симы Шах, главного глобального стратега, это не что иное, как хрестоматийное ралли медвежьего рынка: «Технические данные и настроения вызвали рост, и сейчас его поддерживает импульс. Рынки стали чрезмерно оптимистичными в отношении перспектив ФРС и даже экономики. Но по мере того, как мы приближаемся к четвертому кварталу, рост прибыли будет демонстрировать явные признаки борьбы, а инфляция будет снижаться очень медленно, что станет для рынков важным напоминанием о том, что дальнейшее повышение ставок абсолютно необходимо. Это должно заложить основу для возобновления падения рынка».
И с ней трудно не согласиться.
Джей Хэтфилд также считает, что акции могут повторно протестировать июньские минимумы, особенно в преддверии сентября и октября, которые обычно являются волатильными месяцами для рынка.
Какими бы ни были прогнозы, сентябрьское заседание FOMC станет ключевым моментом. Распечатка индекса потребительских цен побудила своп-трейдеров урезать ставки на очередное повышение ставки на 75 базисных пунктов в пользу повышения на 50 базисных пунктов. Но фондовый рынок кажется более уверенным в «голубином» настроении ФРС. Слишком многие уверены, что информация об инфляции может охладить ястребиные настроения в отношении ФРС, по крайней мере, на некоторое время, и похоже, что экономике США меньше грозит серьезный спад, даже до возобновления фискальных стимулов. Поскольку все более ястребиный тон ФРС был основным источником беспокойства для фондового рынка США, любые признаки того, что члены FOMC становятся более осмотрительными, могут продлить ралли.
Однако к бычьему настрою следует относиться с осторожностью.
В конце концов, перед следующим запланированным заседанием FOMC будет еще один отчет о занятости, еще один отчет по индексу потребительских цен и конференция в Джексон-Хоул. Возможно, было бы немного преждевременно окончательно заявлять, что фондовый рынок восстанавливается , потому что трудно понять, что может продвинуть их дальше. Ралли акций зашло слишком далеко. Теперь ФРС должна уничтожить спрос по всем направлениям, чтобы взять под контроль инфляцию, и я думаю, что фондовый рынок либо не полностью понимает, либо не верит в это, либо и то, и другое. S&P находится примерно на 50%-ном откате, и очевидно, что здесь мало катализаторов, чтобы значительно подняться выше. Экономические новости не очень хороши, новые повышения ставок, которые делают ситуацию еще хуже, а также более низкие нормы сбережений и более высокий потребительский долг — все это указывает на существенное замедление потребления и, в конечном счете, для роста рынков.
Таким образом, графики предполагают, что дно вполне может быть достигнуто. Но любой разумный экономический анализ должен вас убедит в том, что трудные времена еще не закончились.
